Дурные предчувствия по-прежнему с нами

Прошло уже почти пять лет с того момента, как в августе 2007 года на ничего не подозревавший мир обрушился финансовый вихрь. Как теперь поживают пострадавшие от кризиса страны с высоким уровнем доходов? Плохо — другого ответа нет

Из шести крупнейших экономик с высоким уровнем доходов (плюс еврозона), только экономики США и Германии поднялись выше прежних пиков. Поскольку США были эпицентром первых потрясений, восстановление их экономики можно считать относительно успешным. Однако ни одна из этих стран не может быть довольна достигнутыми результатами. Хотя в США ВВП растет увереннее, чем в остальных странах этой группы, уровень безработицы увеличился более чем вдвое, с 4,7% в июле 2007 г. до 10% в октябре 2009 г. Впоследствии уровень безработицы снизился совсем ненамного. Однако экономические показатели США по-прежнему лучше, чем у еврозоны, где экономика переживает стагнацию, а уровень безработицы составляет, по последним данным, 11,1% против 8,2% в США.

В экономике стагнация, а финансовая политика небывало агрессивна. Самая высокая краткосрочная ставка, предлагаемая центральными банками крупных экономик с высоким уровнем доходов, — 0,75% у Европейского центрального банка. С 2007 г. удвоился и баланс центральных банков относительно ВВП в крупных экономиках с высоким уровнем доходов. У Японии, США и Великобритании по-прежнему очень высокий для мирного времени дефицит бюджета. Однако, несмотря на громадный дефицит, долгосрочные процентные ставки по японским, американским и британским правительственным облигациям очень низки, составляя, соответственно, 0,8, 1,5 и 1,6 процентов.

Дэвид Леви (David Levy) из Jerome Levy Forecasting Center называет это сочетание вялости экономики с громадными политическими стимулами «сдерживаемой депрессией». Он дает четкое объяснение: целый ряд важных экономик страдает от чрезмерного привлечения заемных средств, особенно в потребительском и финансовом секторах. Например, в США совокупный долг частного сектора вырос со 112% ВВП в 1976 г. до рекордного показателя в 296% в 2008 г. К концу первого квартала 2012 г. это соотношение упало до 250%, то есть, до уровня 2003 г. В 2007 г. совокупный объем частных заимствований в США составлял 29% ВВП. Однако в 2009, 2010 и 2011 г. он был отрицательным.

Самое главное, что в частном секторе отмечается значительное превышение доходов над расходами. В США финансовый баланс частного сектора, имевший в третьем квартале 2007 г. дефицит в 2,4% ВВП, ко второму кварталу 2009 г. уже имел профицит в 8,2%. Столь значительные изменения в балансе наверняка бы вызвали огромную депрессию, если бы правительство не проявило готовности к поддержанию дефицита бюджета в качестве компенсации. Именно так удалось сдержать депрессию.

США — важнейшая из экономик, пострадавших от кризиса. Но не единственная, пережившая масштабное урезание частного сектора: то же самое было и в Великобритании. Более того, Международный валютный фонд прогнозирует, что в этом году частный сектор всех стран с высоким уровнем доходов будет либо находиться в равновесии, либо иметь профицит. Из этого следует, что в данных странах должен быть либо крупный профицит по текущим счетам, либо крупный дефицит бюджета. В Германии отмечается первое. В остальных странах — второе. Поскольку эти крупные страны не могут иметь большой профицит по текущим счетам совместно (с кем?), им приходится иметь дефицит бюджета при гигантском профиците в частном секторе. В свою очередь, этот профицит отчасти объясняется желанием снизить объем заемных средств, отчасти нежеланием брать кредиты, а отчасти — неспособностью или нежеланием финансового сектора их предоставлять. И все это является болезненным отрезвлением после кредитного разгула.

Поэтому главной темой остается уменьшение доли заемного капитала в частном секторе, смягчаемое политикой дешевых денег и уравновешиваемое наращиванием государственного долга. Готовность властей идти на оба шага, невзирая на неумную критику, позволила и позволяет нам избежать второй великой депрессии. То, что этот крупный дефицит бюджета вытесняет расходы частного сектора при столь низких процентных ставках в странах, которым повезло не состоять в еврозоне, может показаться фантастикой.

Однако некоторых официальных наблюдателей эта политика тревожит. В своем последнем ежегодном отчете Банк международных расчетов, по всей видимости, призывает страны с высоким уровнем доходов к ужесточению монетарной и фискальной политики. Однако он не дает вразумительного анализа последствий. Например, в таких заявлениях: «Фискальные мультипликаторы при балансовой рецессии могут быть ниже, чем при нормальных рецессиях. В частности, при балансовой рецессии агенты с чрезмерной задолженностью — сегодня это, как правило, домашние хозяйства — скорее потратят более высокую долю каждой дополнительной единицы дохода на сокращение долга, чем на повышение дискреционных расходов». Действительно, это возможно. Вывод отсюда таков, что фискальный дефицит, финансирование которого в важных странах идет оперативно, должен быть еще выше, потому что им нужно одновременно снижать объем заемных средств и поддерживать спрос. Вторым реалистическим способом ускорения снижения объема заемных средств является массовое банкротство, также называемой депрессией. Этого ли хочет БМР?

Мы знаем, что последствия крупных финансовых кризисов могут быть долгосрочными, особенно в странах, где темпы роста изначально невысоки, что замедляет снижение объема заемных средств. Финансовая политика должна одновременно поддерживать спрос и обеспечивать это снижение. Это означает активные действия как на монетарном, так и на фискальном направлении, а также интервенции с целью рекапитализации банков и ускорения реструктуризации частного долга. Администрация Обамы испробовала все это. Но принятые меры оказались недостаточно амбициозными. Кроме того, палки в колеса вставляли непримиримые республиканцы. Однако если США не окажутся до конца года на краю «финансового обрыва», должно последовать умеренное оздоровление, во главе которого встанет частный сектор. Серьезная фискальная консолидация может начаться лишь после того, как произойдет все это. Меры жесткой экономии должны следовать за уверенным оздоровлением, а не предшествовать ему.

К сожалению, к числу проблемных крупных экономик относится не только американская. Кризис также вызвал глубокий раскол в еврозоне, занимающей второе место в мире по объему ВВП. Неспособность последней сформулировать ответ гарантирует потрясения. Тех, кто отвечает за выработку политики, моральные риски тревожат больше, чем паника. Это делает слишком реальными дефолты и банковские кризисы, кульминацией которых может стать введение мер валютного контроля и дезинтеграция еврозоны.

Слишком часто политики и аналитики игнорируют посткризисные вызовы и не вырабатывают эффективные ответные меры. Первоочередной задачей является ускорение темпов уменьшения заемного капитала наряду с принятием мер по оздоровлению экономики. Если судить по этому стандарту, предпринимаемые меры нельзя назвать в полной мере адекватными.

Мартин ВУЛЬФ (Martin Wolf)
The Financial Times”, Великобритания
rus.ruvr.ru