Нет простого выхода из экономики пузыря США

Дональд Трамп приостановил введение тарифов США выше 10% на импорт из стран, кроме Китая. Инвесторы коллективно вздохнули с облегчением. Тем не менее, события последних недель показывают, что президент серьезно настроен продвигать интересы своей политической базы за счет Уолл-стрит. Его администрация также обещает сократить торговый и бюджетный дефициты США. Политика Трампа представляет экзистенциальную угрозу для американской экономики пузыря. Как выяснила Япония три десятилетия назад, простого выхода нет.

Экономика пузыря – это экономика, в которой финансовый сектор вытесняет реальную экономику. Цены на активы становятся сильно завышенными и оторванными от их фундаментальных основ. Компании управляются с целью максимизации финансовой отдачи, а не доли рынка. По мере роста цен на активы прирост капитала заменяет настоящие сбережения. Экономика пузыря поддерживается постоянно растущим долгом, который в основном используется для финансовых целей, а не для инвестиций. Рост кредитования также увеличивает корпоративные прибыли.

Соединенные Штаты соответствуют этому описанию. Вклад финансового, страхового и сектора недвижимости в ВВП удвоился с 1945 года, в то время как доля производства сократилась более чем вдвое. В последние годы американские акции торговались на почти рекордных уровнях оценки. К концу прошлого года совокупное богатство семейных хозяйств составляло 5,7 ВВП, что значительно превышает долгосрочный средний показатель. Сбережения составляют примерно половину их долгосрочного среднего уровня. В прошлом году общий долг (частный, государственный и финансовый) превысил 100 триллионов долларов, что более чем в три раза превышает национальный доход США. Компании и фирмы частного капитала тратят триллионы долларов на выкуп акций и выкуп с использованием заемных средств, но корпоративные инвестиции остаются относительно слабыми.

Приток капитала в Соединенные Штаты помог поддерживать экономику пузыря. По данным Федеральной резервной системы, иностранцы в настоящее время владеют американскими финансовыми активами на сумму 57 триллионов долларов. Их покупки американских финансовых ценных бумаг удерживали доходность облигаций на низком уровне и повышали цены на акции. Приток капитала помог финансировать огромные бюджетные дефициты правительства США. Эти дефициты, в свою очередь, увеличили совокупный спрос, напрямую и косвенно способствуя рекордным корпоративным прибылям в США, согласно Джону Хассману из Hussman Funds.

Линейный график, показывающий рост корпоративных прибылей США как доли валового внутреннего продукта США

Экономика пузыря Америки политически проблемна. Ее финансовые выгоды распределяются неравномерно. Богатство семейных хозяйств может быть близко к историческому максимуму, но, как указал министр финансов Скотт Бессент, верхние 10% американцев владеют 88% американских акций, в то время как нижние 50% утопают в долгах. Более того, то, что бывший управляющий хедж-фондом называет «высоко финансовизированной экономикой», не способствует сильному росту заработной платы. Перенос производственных рабочих мест за границу был выгоден для маржи корпоративной прибыли, но нанес ущерб рабочим-синим воротничкам.

Экономика пузыря по своей природе хрупка. Долг не может бесконечно расти быстрее доходов. Рано или поздно бюджетные дефициты должны быть ограничены, иначе страна обанкротится. По мнению Бессента, США пристрастились к государственным расходам. Он говорит, что необходим «период детоксикации». Стивен Миран, председатель Совета экономических консультантов, считает, что большие притоки капитала в Соединенные Штаты привели к постоянной переоценке доллара, что нанесло ущерб конкурентоспособности и ответственно за большие торговые дефициты. Тарифы предназначены для устранения этих давлений.

Ни Трамп, ни его экономические советники открыто не признают, что пытаются схлопнуть экономику пузыря. Но именно к этому сводятся их действия. Как указывает Жюльен Гарран из MacroStrategy Partnership в своей последней заметке, если Трамп серьезно настроен на устранение длительного давления на рабочих-синих воротничков, это означает отмену десятилетий политики, которая была чрезвычайно благоприятной для финансового капитала.

Доля труда в национальном доходе должна будет увеличиться за счет корпоративных прибылей. Ограничение бюджетных дефицитов также ударит по корпоративным прибылям. Введение тарифов на импорт и принуждение большего числа компаний к производству в Соединенных Штатах оказывает дополнительное давление на итоговые показатели. Если корпоративные прибыли сократятся, фондовый рынок, который все еще торгуется на исторически высоких оценках, может упасть еще сильнее. Как только прирост капитала сменится убытками, семейным хозяйствам придется больше экономить, что еще больше снизит совокупный спрос. Порочный цикл может заменить благотворный, который поддерживал экономику пузыря на плаву.

Ричард Дункан из MacroWatch опасается, что снижение иностранного спроса на американские ценные бумаги может поднять долгосрочные процентные ставки в США. Он также обеспокоен возможным бегством от доллара, поскольку иностранцы сокращают свои вложения в американские финансовые ценные бумаги.

Единственное преимущество выпуска мировой резервной валюты заключается в том, что Соединенные Штаты долгое время могли поддерживать огромные торговые и бюджетные дефициты, не теряя доверия рынка. Однако на этой неделе доходность по государственным облигациям США резко возросла. Обвал на рынке облигаций вызвал опасения, что администрация Трампа может столкнуться с собственным «моментом Трасс», имея в виду недолговечное правительство премьер-министра Великобритании Лиз Трасс, чьи крупные прогнозируемые бюджетные дефициты спровоцировали крах рынка британских государственных облигаций в сентябре 2022 года.

Бессент ожидает «плавного перехода» по мере того, как политика смещается в пользу Мейн-стрит за счет Уолл-стрит. Недавние рыночные потрясения говорят об обратном. Кроме того, опыт Японии показывает, что реструктуризация экономики пузыря – это сложный процесс.

Во второй половине 1980-х годов японская недвижимость и акции достигли экстремальных оценок. Долги резко выросли, а финансовые манипуляции увеличили корпоративные прибыли. К концу десятилетия политики в Токио решили изменить курс. Банк Японии повысил процентные ставки с намерением схлопнуть пузырь. Высокопоставленный чиновник заявил Washington Post, что «реальная продуктивная экономика не пострадает. Земля и богатство не исчезнут, но фиктивное богатство исчезнет». Это – принятие желаемого за действительное. Крах экономики пузыря в Японии сопровождался несколькими банковскими кризисами и двумя «потерянными десятилетиями» экономического роста.

В начале этого года американский фондовый рынок составлял 64,4% от общей мировой стоимости, согласно Глобальному ежегоднику доходности UBS. По совпадению, в 1988 году японский фондовый рынок также составлял такую же долю в индексе MSCI EAFE, который отслеживает акции развитых стран Европы, Ближнего Востока и Азиатско-Тихоокеанского региона. В течение следующего десятилетия вес Японии в этом индексе сократился более чем на две трети. Инвесторам в американские акции стоит обратить на это внимание.

Источник

Перевод Алены Гах